Nyhetsbrev - Nye regler om innsidehandel og informasjonsplikt

Innføringen av EUs markedsmisbruksforordning vil medføre viktige endringer i reglene om håndtering av innsideinformasjon og børsnoterte selskapers løpende informasjonsplikt. Verdipapirlovutvalget fremla 23. juni 2017 sitt forslag til implementering av reglene i norsk rett. I dette nyhetsbrevet oppsummeres sentrale elementer i utvalgsinnstillingen.

Utskriftsvennlig versjon

Verdipapirlovutvalgets forslag innebærer at markedsmisbruksforordningen[1] (MAR) og tilhørende forordninger implementeres i norsk rett. Forslaget fremkommer av NOU 2017:14,[2] som nå skal sendes på høring. De relevante regler trådte i kraft i EU allerede 3. juli 2016, men det er neppe grunn til å forvente ikrafttredelse i norsk rett før tidligst i 2018.

Forslaget medfører at store deler av verdipapirhandelloven kapittel 3, 4 og 5 oppheves og erstattes av en henvisning til MAR som skal gjelde som norsk lov slik den lyder. Kun på noen få punkter er det rom for nasjonale valg og tilpasninger.

1. Virkeområde

Reglene gjelder for finansielle instrumenter. Ettersom også utslippskvoter og visse fysisk avregnede varederivater mv. blir definert som finansielle instrumenter ved innføringen av MiFID II, jf. pkt. 4.4 i vårt nyhetsbrev av 23. januar 2017,[3] blir virkeområdet for MAR utvidet tilsvarende. I det følgende fokuserer vi på reglene for utstedere av aksjer og obligasjoner.

Ved MAR utvides virkeområdet for markedsmisbruksreglene fra finansielle instrumenter som er søkt eller opptatt til handel på regulert marked (eksempelvis Oslo Børs eller Oslo Axess), til også å omfatte instrumenter som er søkt eller opptatt til handel på multilateral handelsfasilitet (eksempelvis Merkur Market). Selskaper notert på Merkur Market er gjennom verdipapirhandelloven og børsens regler allerede i dag underlagt de vesentligste kravene om håndtering av innsideinformasjon og informasjonsplikt.

Reglene gjøres også gjeldende for instrumenter som omsettes på såkalte organiserte handelsfasiliteter (OHF). Dette er en ny type alternativ markedsplass for obligasjons- og derivatinstrumenter som innføres ved MiFID II.[4] Vi nevner at Nordic ABM ikke er antatt å bli klassifisert som OHF.

2. Håndtering av innsideinformasjon

Definisjonen av innsideinformasjon videreføres i det vesentlige. Prinsippene om at innsideinformasjon kan oppstå på et tidlig stadium i forbindelse med trinnvise prosesser kjent fra EU-domstolens dom i den såkalte Daimler-saken er inntatt i forordningsteksten. Se nærmere om dette i vårt nyhetsbrev av 29. mai 2013.[5]

Videre presiseres det at analyser kan være innsideinformasjon, eksempelvis der disse inneholder "views from a recognised market commentator or institution which may inform the prices of related financial instruments".

Taushetsplikten for innsideinformasjon videreføres. Mens gjeldende norsk rett tar utgangspunkt i mottakers behov for informasjonen ("uvedkommende") når det skal avgjøres om formidling kan tillates, tar MAR utgangspunkt i avgivers begrunnelse for å formidle informasjonen (normal utøvelse av ansettelsesforhold mv). Utvalget antar imidlertid at den praktiske konsekvensen av dette vil være begrenset. Det presiseres også eksplisitt at videreformidling av anbefalinger eller tilskyndelser til innsidehandel vil være i strid med taushetsplikten.

Kravene til føring av innsidelister videreføres. Personkretsen innsnevres ved at kun personer med tilgang til innsideinformasjon som arbeider eller utfører oppdrag for utsteder omfattes. Disse må skriftlig bekrefte å være kjent med de plikter som følger med å få tilgang til innsideinformasjon og tilhørende sanksjoner. Kravene til opplysninger på innsidelisten utvides, blant annet adresse, telefonnummer og personnummer. Listene skal føres på standardisert format og sendes tilsynsmyndigheten straks på forespørsel. Selskaper notert på såkalte vekstmarkeder for SMB (herunder Merkur Market),[6] vil være underlagt noe lempeligere krav.

Det innføres særskilte regler om såkalte markedssonderinger, altså presounding-øvelser ved plassering av finansielle instrumenter i førstehånds- eller annenhåndsmarkedet og oppkjøpstilbud. Reglene pålegger plikt til å vurdere om det formidles innsideinformasjon, og krav om forsvarlig håndtering, dokumentasjon mv. Det legges plikter både på formidler av informasjonen (utsteder, meglerhus) og mottaker av denne. Aktørene er ikke forpliktet til å følge reglene, men etterlevelse av disse gir en "safe harbour" ift. taushetsplikten for innsideinformasjon. Schjødt hadde høsten 2016 et seminar om disse reglene i samarbeid med Verdipapirforetakenes forbund der de nærmere detaljer ble gjennomgått.

Det særnorske rådgivningsforbudet bortfaller, og dermed det eksplisitte forbudet mot å tilskynde en person til ikke å handle. Utvalget antar imidlertid at slik rådgivning vil kunne utgjøre et brudd på forbudet mot å formidle innsideinformasjon til uvedkommende.

I henhold til MAR vil det å kansellere innlagte ordre etter mottak av innsideinformasjon kunne anses som misbruk av innsideinformasjon. Dette er omvendt av prinsippet i gjeldende norsk rett, hvor det å ikke kansellere vil kunne rammes av innsidehandelsforbudet. Utvalget antar at kanselleringsplikten bortfaller ved MAR, og følgelig at innlagte ordre kan, og som utgangspunkt skal, bli stående dersom investor i etterkant mottar innsideinformasjon. Endringer og kanselleringer som ikke kan anses som misbruk vil imidlertid ikke rammes. Dette kan typisk være situasjonen der man etter innleggelse av kjøpsordre mottar positiv innsideinformasjon og velger å kansellere.

Typeeksemplene på hva som ikke vil utgjøre misbruk av innsideinformasjon erstattes av mer konkrete reguleringer. Eksempelvis omfattes ikke handel foretatt av juridiske personer dersom det foreligger adekvate interne rutiner, hverken den som handlet eller de som hadde mulighet til å påvirke beslutningen hadde innsideinformasjonen og den juridiske personen ikke oppfordret eller påvirket vedkommende til å handle. Videre omfattes som utgangspunkt ikke handler som skjer for å oppfylle rettslige forpliktelser. Det faktum at investors planlagte handel kan være innsideinformasjon forhindrer heller ikke vedkommende fra å gjennomføre transaksjonen.

Regimet med "safe harbour" fra reglene om markedsmanipulasjon og innsidehandel i forbindelse med tilbakekjøpsprogrammer og kursstabilisering videreføres. Utvalget antar imidlertid, uten at dette kan sees å være nærmere underbygget, at "unntaket kun gjelder for innsideinformasjon som knytter seg til tilbakekjøpsprogrammene eller stabiliseringstiltakene". Dersom dette er riktig, synes reglene å ha begrenset betydning som en safe harbour fra innsidehandel.

3. Løpende informasjonsplikt

Hovedelementene i informasjonsplikten for de børsnoterte selskapene og adgangen til å utsette offentliggjøring videreføres. For å øke utstedernes forutberegnelighet har ESMA i veiledning av 20. oktober 2016 gitt nærmere retningslinjer for fortolkningen av vilkårene om utsatt offentliggjøring.[7]

Den forskriftsbestemte plikten til å underrette Oslo Børs når selskapet beslutter utsatt offentliggjøring erstattes av en meldeplikt til tilsynsmyndigheten på offentliggjøringstidspunktet. Det kan i nasjonal rett fastsettes at meldingen skal ledsages av en skriftlig begrunnelse for utsettelsen, men utvalget foreslår at et slikt krav ikke oppstilles i Norge. Hvorvidt Oslo Børs i sine utstederregler vil videreføre kravet om underretning på det tidspunkt utsatt offentliggjøring besluttes, gjenstår å se.

Videre innføres det et særskilt regime for utsatt offentliggjøring i kreditt- og finansinstitusjoner der tilsynsmyndigheten på nærmere vilkår kan godkjenne utsatt offentliggjøring uavhengig av om vilkårene for utsatt offentliggjøring ellers er oppfylt.

4. Særskilte plikter for PRIMÆRINNSIDERe

I reglene om primærinnsideres meldeplikt vil det bli relativt store endringer.

  • Mens gjeldende regler kun gjelder aksjer, egenkapitalbevis, konvertible obligasjoner og tegningsretter mv., vil nå virkeområdet bli finansielle instrumenter, herunder f.eks. obligasjoner og derivater med slike instrumenter som underliggende. Videre vil reglene bli gjort gjeldende fra søknadstidspunktet, og omfatte ikke bare regulert marked, men også MHF og OHF. Reglene vil også omfatte flere typer transaksjoner, som arv, gave, pantsettelse og lån.
  • Personkretsen innsnevres noe, bl.a. slik at ledelsen i foretak i samme konsern og eksternrevisor faller utenfor. Meldeplikten for selskapets handel i egne aksjer, samt handel foretatt av aksjonærer som er representert i styret, bortfaller også.
  • Kretsen av nærstående utvides, blant annet slik at selskaper der primærinnsiderens eller dennes personlige nærstående har ledende posisjon, f.eks. styreverv, omfattes, selv om vedkommende ikke har eierskap i det aktuelle selskapet. Meldeplikten pålegges den nærstående selv, men meldingen skal sendes av utsteder.
  • Vedkommende person må ha gjennomført transaksjoner tilsvarende brutto 5 000 euro per kalenderår før meldeplikten inntrer.
  • Meldingen skal sendes "promptly and no later than three business days". Utvalget drøfter ikke hvordan den interne motstriden i forordningsteksten skal fortolkes. Etter gjeldende regler har man i praksis lagt den siste fristen til grunn (børsåpning påfølgende børsdag), men spørsmålet aktualiseres ytterligere når fristen utvides til tre dager.

Det gjeninnføres regler om handleforbud i forkant av regnskapsrapportering (røde perioder) slik vi hadde i Norge frem til 2001.

  • Primærinnsidere forbys å gjennomføre transaksjoner i aksjer eller obligasjoner utstedt av selskapet eller finansielle instrumenter knyttet til disse i en periode på 30 kalenderdager før offentliggjøring av en finansiell rapport som selskapet er forpliktet til å offentliggjøre etter lov eller børsregler.
  • Etter at kravene til å offentliggjøre kvartalsrapporter er fjernet, gjelder røde perioder dermed i utgangspunktet kun ved offentliggjøring av halvårsrapporten, samt årsregnskap (evt. foreløpig årsregnskap der dette offentliggjøres). For finansforetak, som er underlagt særskilte krav til kvartalsrapportering, vil røde perioder gjelde også for disse.
  • På visse vilkår kan det gjennomføres transaksjoner i røde perioder, herunder der det foreligger alvorlige finansielle problemer som nødvendiggjør øyeblikkelig salg, ved aksjeprogram for ansatte mv.

Reglene om primærinnsideres undersøkelsesplikt før handel foreslås opphevet.

Det lovbestemte kravet om å oversende liste over primærinnsidere til Oslo Børs erstattes av en hjemmel for Finansdepartementet til å fastsette dette i forskrift.

[1] REGULATION (EU) No 596/2014

[2] NOU 2017:14

[3] Nyhetsbrev - MiFID II - Norsk lovforslag fremlagt

[4] Jf. pkt. 4.2.1 i vårt nyhetsbrev av 23. januar 2017

[5] Nyhetsbrev - Informasjonsplikt - Kapitalmarkeder

[6] Jf. pkt. 4.2.2 i vårt nyhetsbrev av 23. januar 2017

[7] MAR Guidelines

Forretningsområder

Primærkontakter

Bjarne Rogdaberg
Viggo Bang-Hansen
Erling Christiansen
Thomas Aanmoen
Audun Bondkall

Publisert

26. juni 2017